鬼佬日記 9月3日 中資銀行

從我的計算可見，中國銀行（3988）是在香港上市的大型中資銀行中最便宜的一間。當然這不代表它是最佳的投資對象，因為雖然中銀的盈利表現比較穩健，但其他競爭對手的增長可能更佳；不過，在跌市時保本為上，公司的穩定性比增長前景更加重要。

雖然資產負債表有時不甚可信（尤其是國企紅籌），不過它仍然能顯示公司的相對強弱狀況。因此我在下面列出了幾間中資銀行的股價、資產淨值、市賬率和市值。我很驚訝中信銀行（998）的市賬率竟然比中國銀行更低；等一下我再在本欄談中信。

	股價（元）	資產淨值（人民幣）	市賬率	市值（十億人民幣）
工商銀行	5.35	1.64	3.2	1800
建設銀行	6.25	1.95	3.2	1400
中國銀行	3.35	1.70	2.0	850
交通銀行	8.90	2.84	3.1	440
招商銀行	25.40	5.27	4.8	370
中信銀行	4.24	2.31	1.8	165

這些市賬率數字都相當合理。雖然匯控（5）和東亞（23）只有1.5倍左右，但在好景時3倍的市賬率仍然可以接受。不過話說回來，與賬面值相比，公司現時或者將來的盈利對股價有更大影響力。我手頭上的數字顯示，恒生（11）的市賬率更高達5倍。

上星期我們看見思捷（330）、港交所（388）和利豐（494）的股價下挫。下跌的理由眾多，但三間公司的共通點就是高市賬率：當市況變壞時，它 們的股價就失去了資產安全網的保護，因此當買入只有少量淨資產的股票時，我會格外小心。這些公司的股價都會比較波動，惟牛市重臨時它們的升幅往往高於有資 產支持的公司。

不過，公司的盈利對股價更有決定性。中資銀行的盈利增長迅速；以最大的工行（1398）為例，兩年前還要經過資本重組改頭換面，才能向公眾發售上市，如今它已經在投資者心目中擁有崇高的地位，而且2008上半年的純利高達640億元人民幣，去年同期則只有410億。

中資銀行的盈利數字不無爭議。對有些人來說，雖然中資公司普遍享受高增長率，可是銀行的增長幅度實在太高了，遠超過很多人的預期，因此即使有人懷疑其真實性也不足為奇。

中期盈利（十億元人民幣）	2007 上半年	2007 下半年	2008 上半年
工行	410	405	645
建行	342	348	587
中行	295	267	422
交行	85	117	155
招行	61	91	132
中信	32	51	84
	____	____	____
總計	1225	1279	2025

這些數字實在令人懷疑其可持續性。尤其是市況變壞，人們開始質疑銀行業能否維持下半年的增長。不過，即使下半年的盈利跌至1500億元甚至更少，我仍然樂於接受。

再看銀行股的市值，你可以算出整體市值大概是50000億元人民幣左右。假設2009年的中期純利平均是1500億元，乘2就是全年3000億，以此計算的2009年預測市盈率為16.5倍。當然上述的假設有很多漏洞，因此我最好還是不要作出預測。

今年在中央政府的調控下，銀行壞賬的情況應該不會顯著變壞；倒是當經濟增長放緩時，銀行的收入會受到一定壓力，因此盈利倒退也不是沒有可能。不過無論如何，長遠來說，中資公司的盈利升幅會勝過其他任何一個主要國家的公司－－這點不容置疑。

在文章的開端我說中國銀行是最便宜的銀行股，又提出中行是否最佳買入對象的疑問。這間銀行最接近中央的金融機關，而且有廣大的分行網絡，這保證了中行盈利的穩定性，反過來說卻又可能會限制它的增長潛力。

工行則是最大的銀行，因此有一定的競爭優勢；這同時使我有點困惑：管理層如何打理這間巨無霸？又如何杜絕貪污？至於建行（939）去年的增長最快， 因此經濟放緩對它的打擊也可能會最深，所以也令我有點疑心。交行（3328）的企業管治水平可能最高，皆因外資持有較大的股權，例如匯控就擁有多達20% 的交行股份。
招行（3968）的業務集中在深圳，因此香港投資者會比較熟悉，也深得股民的愛戴。中信則比較便宜，買入與否悉隨尊便。

可是，如果你的組合裏沒有一間或以上的中資銀行，你遲早會成為輸家。