Below we highlight the estimated current year P/E ratios and dividend yields for the major equity indices of 13 countries. As shown, Europe has the lowest estimated P/E ratios, with Italy, the UK and France all below 10. The US ranks 3rd to last behind China and Japan. European equity markets also offer some attractive dividend yields well above 4%.
(Source: http://bespokeinvest.typepad.com/bespoke/page/2/)
平安保險（2318）按現價49元計，市值為3,600億元人民幣。這是市場給予該公司的價值，代表著以今日的股價買入所有已發行股份的金額，而那或許不可能實現，因為很多持股人可能完全沒有意欲沽出。
2008年上半年，該公司賺到97億元人民幣，而假如下半年的盈利錄得類似水平的話，2008年的總盈利或為200億元人民幣。假如1元人民幣兌1.1港元，該股的市盈率或為16.4倍。
基於較長線投資的考慮，這是頗能接受的回報水平，當然這是假設公司能以繼續增長，譬如每年平均15%左右，而那似乎頗能實現。事實上，作為著眼於中國並預期盈利增長速度會更快的長線投資者，此水平或可算是便宜，儘管較短線的投資者或會認為並不特別令人興奮。
雖然盈利低於之前一年的水平，但有一些良好跡象，就是來自大部份業務的盈利均相當可觀。人壽保險核心業務儘管面對較為不利的情況，但仍能錄得接近30%的保費升幅，那必然顯示該業務將繼續增長。
然而，我從未預期中國財險（2328）會有穩定表現，其業務就像從事客戶索償的賭博，而我認為這並非良好的增長業務。在此期間特別是看到中國發生了不少天災，這似乎令索償比平常多，但我更關注的是汽車保險索償，因我還未看到從事這業務的任何公司能夠整體取得成功。
平保正嘗試建立其銀行業務，從其收購富通銀行的顯著權益可見其意圖。這或構成危險，因為平保故意及個別地指出，其已避免對任何次按貸款或此投資之價 值作出撥備。這或會成為重大憂慮，我懷疑在受到此約束的情況下，平保的股價會否揚升，也可能受到招致更大的撥備所限。作出最壞打算通常會比遭受未知的撇帳 更好。至少對於樂觀者如我來說，認為作出最大撥備後，較長遠而言未來的撇帳或可成為額外的盈利來源。
管理該公司的巨大股份組合以及其客戶投資資產，包括其合資格境內投資者機制（QDII）的投資分部，情況未算太糟，但該公司對股市的依賴或是一項錯 誤的政策。該公司從蓬勃的股市中賺取了可觀的收益，浸淫在這暫時的得益中，認為這將可成為永久的收益來源，但最終只會發現，這些好處未必是好事。
從較長遠來看，大家可以看到此投資的潛力，因為所有這些分部的收入將會增加。但迄今為止，我沒有信心該公司已渡過這嚴竣的局勢。不幸地，就這家相對 較新的公司而言，他們很容易便可得到機會，並且無須拼命賺取利潤，因而大為豐厚的資本似乎已令其自滿起來，並且首次公開招股在最美好的時候到來，因而分配 到遠較高的資本。
所以，此乃最終會被納入名單上的公司，但我不欲在此階段買入。不過，這是許多大型中資公司的症狀，而除了銀行界別以外，我會猶豫熱心買入，希望銀行股已從中國的投資主流分隔出來。
正如可以從我上述的評論推斷，我懷疑平保今年的溢利是否會超過200 億元人民幣，並且可能會少得多，首先是因為可能需就富通提供虧損撥備，並且對於他們的投資是否將會成功，我亦有一些疑問，此外在這最近的半年之後，或有進一步的減值。
中人壽（2628）亦快將公佈業績，並可能會導致我改變主意，但我傾向預期中人壽與平保的表現大致相同。
我已難以數算有多少讀者對於股市感到沮喪，無論是香港、中國抑或美國，有時似乎再沒有希望了。那些最近買入股份的人擔心股價會否進一步下跌，而那些等待機會的人更感消沉，因為市況似乎仍然持續向下。
其實我自己和他們一樣，所以也沒有甚麼鼓勵的說話可以贈予他們。我的愛妻昨日問我，今年我們輸了多少，她也對此感到後悔。回看今年上半年，投資者實在沒有甚麼可能會賺到錢，除非是那些沽空者。`
當然，我愉快地告訴妻子，我們的大部份持股都是去年之前已經買入的，而其中大部份仍能錄得不錯的利潤。此外，我們於2007年戰績輝煌，把握了最佳時機沽出一些股份，儘管大部份賺到的資金已再投資於較安全的股份，其中一些的表現相對地不錯，但也有些仍低於我們的買入水平。
這包括我們投資的瑞安房地產（272），還有其於香港和倫敦的姊妹公司，另外亦有小量投資於星獅地產（535）。這些持股均已報跌，雖然星獅還未跌至我們的成本價，但我們於瑞安或已錄得一些輕微的虧損。
但這又如何？這些持股並非為了賺快錢而買入，我所考慮的是一段較長時間，譬如至少5年，而這些公司的長遠前景並未改變。我們曾經錄得一些驚人的利 潤，譬如好些年前我曾於1元左右買入的北京北辰（588），最終以超過5元沽出，還有華電國際（1071），買入是低於1元，最終亦以上述類似的價格沽 出。從這些股份可見，假如有耐性及懂得把握機會的話，可以賺取驚人的利潤。
讀者應該記得，在中人壽（2628）上市時，我非常樂觀，我曾勸說讀者們在5至6元水平吸納該股，幸運的是，我遵照了這個建議。當股價飆升三倍、甚 至更高時，我確實沽出了部份股份，直至高達50元，我僅留下了象徵性的持股。此外，讀者應該也聽過我對中移動（941）的持股心得以及中國遠洋 （1919）冒險旅程的驚人轉變，在該股高達20元以上時，我堅決認為應該沽出，而我是在發紅股前以每股3.80元買入的。另一隻為我帶來驚人回報的股份 乃中國鋁業（2600），在鋼鐵市場熾熱時，我決定削減持股，當時股價已高於我認為合理的水平。
我仍然持有的股份為華能國電（902），因該股從未到達極高之水平，所以我沒有沽出。我認為這是一隻理想的公用股，該股稍後將有不俗表現。由於該公 司不得不受到價格規管，而其用以發電的主要燃料成本則任意飆升，其盈利人為地受壓。我認為，在下次的升市中（無論這是否會到來），華能將成為其中一隻跑贏 大市的股份，屆時華能或可獲准從經營中賺取利潤，而且會有豐厚的收益。我並非試圖推薦該股，正如我從沒有推薦過北京北辰或華電國際一樣，但需要說明的是， 我正持有這些股份。
但我確實建議買入這些我認為股價便宜而吸引的中資銀行股。我相信這些銀行股的投資者最終會正如我過去投資於中人壽和中移動等股份一樣，會獲得良好的 回報。雖然不會是明天，但最終無疑會來臨。我現時並沒有特別偏愛某家銀行，但我真的視中國銀行（3988）為最便宜。然而，正如我們常見於股票的情況，並 非最便宜但通常是最進取的股票才有最高的增長率，而最便宜的股票可能有點兒乏味。
為什麼中移動跑贏其他電訊股？原因不在於此乃最便宜的股份，而在於中移動在建立自己的品牌上最進取。至於本地的永安國際（289），股價逾30年以 來一直便宜，但迄今依然便宜，並且沒有跟上其競爭對手。同樣的說法亦適用於匯控（5），此股的表現一直遜於其競爭對手，在過去5年極少升值，不過股息十分 可觀。5]
同樣地，從各物業發展公司可見，並非最便宜但通常最具效率的股票會上升較快。倘若中行每年增長10%，而工商銀行（1398）譬如增長15%，那麼市盈率為16倍的工行不久便會超越中行，儘管中行的市盈率為10倍亦然。
我不知道是否已治癒你的宿醉，但事實上，今年的虧損一 點兒也不接近去年的溢利，這誠然是我的良方妙藥。我的女兒問我英文語句「the hair of the dog」的含義，我告訴她此乃一個人酩酊大醉之後，在翌日早上飲用對於緩和宿醉有明顯幫助的另一杯酒。不過，一吐心中鬱悶確實令我感到好一點。鑽石組合正在穩定擴張，今日我們以每股5.30元買入了10,000股工商銀行（1398）。大市似乎呈現一種模式，就是上午上升，然後下午回落。然而，以此為慣例跟隨的話便會危險，因為難以斷定背後存在任何合理的原因。
所以，除非我們得以再買200股宏利金融（945），我會停止在現水平繼續買入。
正如我昨日所說的，對於在今日買入這些股份我並沒有很大的信心，因我懷疑股價會否明天便會揚升，但我確有十足信心認為，這些股份可於未來4或5年出 現倍升，而那對我來說遠較明天的股價如何更為重要。然而，昨日我犯了一個無心之失，就是說買入20,000股A50中國基金（2823），但其實我是想買 入2,000股，讓我可以有大量空間趁低再買。今日我會要求作出更正。
此組合的主要目的，是在一段長時間內提供收入和增值，儘管我自己的餘生也沒有這麼多的時間，又好像建立房屋為自己退休之用，而我對股票和建立物業均 採取同一政策。我不想在升市中建立，但我能看到未來溢利和股息的增加。房屋的價值相對地不重要，其他的好處更要緊，就是我可居住其中，對我來說，這較其市 值更為重要。
假如我買賣物業的話，情況就不同了，因為我會留意買賣的差價，走運的話我更可賺到可觀利潤。然而，我願意冒險買入，若在此市況中決定明天便要賣出的 話，可能會有虧損，因我覺得物業市場現時頗為散漫。但當然若我是從事物業買賣的話，此時會是買入的不錯時機，因為在初次買入物業後，經過好幾個月或可能是 數年的時間，物業便更適合出售。
然而，我從事的是投資業務，而我正在建立一個理想且不斷增長的組合。我知道，工行將公佈的上半年盈利至少達到600億元人民幣，因為市場已於8月 21日被提前告知。或許正如我昨天所說，下半年盈利可能有所減少，或有一些壞帳，因此我預計，全年盈利將處於1,100億元人民幣的水平，或按現時匯率計 算，處於1,200億港元的水平。按收市價5.25元計，工行的市值為17,500億元，因此其市盈率或為16倍，鑒於該銀行的盈利增長潛力無可限量，現 價對我來說似乎物有所值。我確信，工行未來十年的盈利將繼續增長，而且增長幅度將為較高的15%，與眾多著名分析師的預期相比，這僅屬低水平。我對其更新 後的股息政策很感興趣，若按股息率2.85%計算，盈利每股33仙可確保每股派息超過15仙。
然而，投資對於眾多投機者來說卻是一個污名，這或不足以成為推動股價上升的催化劑，儘管若此公告在去年秋天時公佈或會引發股價飆升。因此，不同的投資者對市盈率可能有不同的期望。
這亦適用於中移動（941），但尚未訂定公佈日期。除了首季的溢利為240億元人民幣，以及下一季的營業額已穩步提高，便沒有關於半年溢利的宣佈。 按每股92.80元計，中移動的市值為18,600億元。如溢利為1,100億元，市盈率或為17倍，但這應是非常保守的溢利估計。
在完全理性的決定上，這可被視為相當高，因為我通常會將市盈率為10倍的股份視為值得買入的水平，但往往難以找到，或如市盈率為偏高的20倍，則會視股價頗為過高。但如某人預測未來3年的溢利，這便會是絕對的饋贈，因為溢利每年應會繼續增長20%。
我現時有4隻不同的銀行股，其中包括3家為中資銀行，因為我非常有信心此乃全球其中增長最佳的股票，因為我亦認為中國乃全球其中最佳的投資市場，在 未來十年及以後的時間肯定會增長。再加上中國優質的物業股，我認為一旦恢復購買意欲，此等股份便會非常出色。儘管我有所憂慮，我認為匯控（5）顯然是估值 偏低，一旦美國物業市場復甦，此股便會回升，並且其股息回報可觀。匯控依然會是此投資組合的中流砥柱。
8月13日-組合繼續買入
今日我們買入了20,000股A50中國基金（2823），買入價為每股12.48元。我們仍有銀行工商銀行(1398)及宏利金融(945)的買盤，買入價較現價不是低很多，但我們正在邁向一個較能接受的水平。故事發展越來越糟，更多盈利下跌的消息湧至。今次是太古（19，87），儘管其實早已非常明顯，因為來自國泰（293）的應佔溢利下降，而我所指的是直截了當的古老數字，就是實實在在從業務營運而得的溢利，由52億5000萬元跌至2008年上半年的32億6000萬元。
然而，放眼未來會勝過專注於這些較低的盈利數字，因為未來的股價將由未來的數字來決定，而這是眾多投資者所相信的。 我不是要就未來的股價走勢進行辯證，但股價只是一日之間的現象－ 如你未能於當日買入或沽出，你便或許不能在明日進行同樣的交易 － 但如你著眼於股息，那便是白紙黑紙般實在的東西，就是你放進口袋的真金白銀。不過，股價本身其實也重要，而最終將由公司的溢利來決定，但它並非與溢利表現 直接掛勾，而頗受投資者的情緒所影響。
太古擁有兩項主要業務，分別是地產及航空，另外亦有好些細小的分部，對整體盈利的影響不大。兩大主要業務平均約為應佔溢利的80%。)@
地產業務越來越大，因集團發展更多商廈，規模和收益同樣增加。隨著他們完成於太古城及鰂魚涌的大型發展，這將繼續穩 步向前。他們的焦點集中於商用及租賃物業，看來或許有點可惜，因為似乎缺乏價格更為波動的住宅物業，但卻或許較能抵禦市場的影響。這曾於香港發生，僅在興 建國際金融中心之前，在沙士疫情期間，那時的商業租金需要多年才能恢復，而零售亦一樣。假如太古增加其物業組合中的住宅比重，可能不錯。當經濟下滑時，零 售物業難以租出，而且將要較長時間才能恢復。1L
然而，地產分部肯定會繼續擴張，而且會變得更穩定和更可靠。正是該業務分部，可確保太古的未來增長。
目前，航空分部相當重要。航空業務收益的主要來源國泰航空，過往的盈利往績非常波動。國泰最近一次產生實際虧損是 1998年亞洲金融風暴之時，其錄得虧損5億元。但其後，盈利於2000年飆升至50億元，這是國泰賺得最多的盈利，直至2007年錄得盈利70億元才突 破此數字。國泰的業務表現也於2001年出現逆轉，當時世貿被襲，國泰盈利跌至6億元，而2002年錄得40億元盈利後，再在沙士疫情期間跌至13億元。 於2004至2006年期間，盈利相對穩定，保持在30億至45億元的水平。
從以上的數字可以看到國泰的盈利何等波動，大家或想知道，那些在弱勢時買入國泰股份，並在強勢時沽出的投資者，究竟 賺得多少收益。在亞洲金融風暴期間，投資者或可在10元以下買入國泰的股份，而稍後則可於16至18元沽出。然後，也可在另外兩次下跌中以10元以下的價 格買入，但可能需要耐心等待，才能以同樣高的價格沽出，儘管之前或已錄得相當不錯的收益。
但有一件事似乎可以肯定，那就是國泰在溢利暴跌時值得買入，以便在此股回升時獲利由於現時油價可能正在回落，今年下半年的溢利或會大為好轉，不過迄今實在仍是過早打如意算盤因為油價可能相當波動。但如現時買入後，在未來的個月內不會賺取到可觀的快錢，大家或會感到驚訝。
因此，在檢視太古2008年上半年溢利的時候，大家可預期下半年將會好得多。按目前股價計，太古現時的市值為 1200億元，因而其2008年全年溢利很可能會是80億元左右，而這會令較便宜的B股每股獲利約1元，按此計算，市盈率或約為15倍，就目前的市況而言 屬於較高水平。然而，一次重大的衰退並不保證復甦將會來臨，而通常壞消息會接踵而來，絡繹不絕。不用多說，假如壞消息接踵而來，那麼下跌的壓力仍在。!
我頗肯定，不久我便會消化了這令人消沉的報告，而當我回看時或會成為一個機會。不過，好些金融業界的明燈預測，市場 會有進一步衰退，他們包括在電視訪問中的葛霖和格林斯潘、甚至香港本土的金管局領袖任志剛，其預測出錯的機會似乎不大。特別是葛霖的言論，帶著審慎警剔的 語氣，絕非樂觀的論調。
不過，渣打（2888）在翌日公佈了業績，充滿著樂觀的情緒，盈利增長30%，市場評論頗為雀躍，但當然渣打沒有涉及美國的業務。戴維斯稱，「我們擁有強大而可持續的業務，以清晰和貫徹的策略邁步向前，我們將以良好的狀態進入下半年。」真是天淵之別！
至於東亞（23）的業績，則沒有如此令人雀躍，因他們涉及的按揭債務證券需要撇掉超過10億元，盈利下跌50%至9億元。這表現甚至遜於匯控，但又是否可以帶來一點安慰？
從這些情況中，我猜想大家是否應該在首次聽到警告時便沽出股票。假如這樣，大家便會笑逐顏開，但
每個問題至少總有兩面，因為何時沽出會是一個問題，因為根本不會有清楚的訊號顯示，「現在就是時候了」，同時大家亦不會清楚知道，何時應該再次買回。
至於匯控，我一直對其中期業績過於樂觀，就算不好至少也會令人滿意，所以即使股價到達140元我也不會沽出，那其實 較現價亦不是高很多，僅10%而已。但假如決定現在沽出的話，那麼有多少機會可在較便宜的價格買回？不要忘記還未計算交易費用和股息收入。換言之，假如沽 空該股並以手頭上的持股作為填補，能否預期可以獲利？或許可以賺取微利，但是否真的值得嗎？
答案必然與匯控今年下半年的業績有關。在現階段，匯控的市值為15,500億元，因此相對1,600億元的盈利會是極為便宜。鑒於這些盈利表現並非正常，一旦美國地產市場顯示復甦的跡象，其盈利定可顯著高於此水平，最終出現資本升值僅是時間問題。
所公佈的600億元盈利必然是此周期的低位，若真是如此，下半年將有所改善，儘管盈利的升幅或不會太顯著，但撥備有望大幅降低，因此即使假設更壞的情況，其今年盈利或為1,200億元，相當於每股10元，令該股的市盈率或為12.5倍，這並不算太昂貴。
我相信，我對這些數字的失望，並非由於我認為匯控的股價昂貴，而是因為我期望，或希望，這些業績能為此股注入一些動力，因我發現其缺乏動力。我的失望並非全因糟糕的業績，假如這算糟糕的話，而在於盈利的規模遠低於我個人的預期，或希望。
股價仍屬便宜，我甚至沒有考慮過沽出，但這並非意味著我會警告敢於冒險的炒家進行短缐買賣。在明年3月的末期業績公佈前，取得穩健盈利表現的機會甚微，因此期間該股的股價會像風中的蘆葦一樣左搖右擺，在現時的股價水平上下起伏。
附錄
暴風將至之時，一般人首先會做的事就是綁緊船艙物件，將容易鬆動的東西放離風暴影響的範圍，包括關好門窗。
在週一晚聽取過匯控的業績後，我必須說我感到頗像這樣。但只是因為一場風暴臨近便拋棄所有財物，正如大家在船上面對非常嚴竣的壓力時可能需要做的一樣，這便會於事無補，因為大家知道這場風暴只是暫時性的，並且強風將會平息，太陽將會再現。
這一直是我對股票的方針，因為我最終發現到，實際上最賺錢的是股票持有人，巴菲特亦不例外。如買賣雙方頗為內行，他 們會賺錢，但如他們會賺大錢，則會不尋常，並且在佣金和買賣差價上，他們需要支付更多的金錢。不僅如此，他們確要為自己的錯誤付出代價，並且請相信我，他 們真的會犯錯。
倘若你在慎重考慮後買入其股票，便應該有信心你所購買的是股價便宜的良好股票。即使有阻礙，這亦幾乎每天都發生在我 身上，我亦知道我支付的股價物有所值。雖然譬如匯控的股價下跌，這可能亦適用於太古（19，87）或華能國電（902）或中國石油（857）和中化香港 （297），但我有把握的是，經過一段較長時間後，我將會比那些削減及變動其投資組合的人賺取到更多的錢。
我會留待大家閱讀我昨日撰寫的文章，但我想補充的是，隔夜於週二晚，美國道指上升320點，匯控也大幅回升 4元，至131元。雖然我並不預期匯控的未來盡是康莊大道，但這令我困惑不解。我絕對不知道此股下個月的股價將會如何，可升亦可跌，大概兩者皆會出現，而 這是一個非常好的理由不去斬倉，因為我唯一確實知道的是，三年過後，130元的股價便會變成投資者渴望能夠買入但已成遙遠過去的股價。
與颱風及股市作戰的唯一肯定方式是綁緊船艙物件，並且靜觀其變。這仍是長遠來看從證券交易所獲利的最可靠途徑。
